在2019年，我们已经对趣头条有了更详尽的分析，彼时认为，它虽然过早完成IPO，而且业务还处于快速成长周期，但它仍面临以下问题：

　　第一，对使用者的补贴能够长期持续吗?或者企业如果开始追求利润，降低市场成本，用户的增长能保持增长惯性吗?长期以来，“烧钱补贴用户”一直是互联网行业的敏感话题，瑞幸事件之后此类话题更是层出不穷;

　　二是补贴行为虽然在短期内影响了收益表的表现，但用户出于对平台的信任，并没有及时提取补贴金，也就是说，尽管补贴造成了损失，但并不影响现金流表现。因此，如果用户对平台失去信心，加快提现速度，是否存在“挤兑”风险?

　　去年，我们对趣头条的判断和分析主要围绕以上几点，在今年央视315晚会上趣头条被点名，我们应该加上：

　　第三，趣头条能否迅速扭转315晚会带来的不利局面?

　　有了上面的问题，我们再一次认真的去研究判断头条。

　　总而言之，趣头条的商业模式是：通过用户补贴的形式来吸引用户，用算法和兴趣推荐来留住用户，补贴和广告收入之间的差额就是利润，这就是用户管理公司。

　　在一个周期内，我们对总营收和市场费用进行了比较，见下图。

　　自该公司成立之初，其业务就是通过补贴用户(包括拉新和保持用户粘性)来实现的。2018年前，市场成本大于总收益，损益表呈现“逆差”态势，但2019年后，市场成本开始持续下降，到2020年Q2，市场成本占比较高峰时压缩过半，在实施了两年多的补贴政策后，趣头条开始走上“亏损缩小，追求盈利”之路。

　　降低市场成本的理由是什么?这会影响到用户管理指标的表现吗?在信息流广告模式中，用户规模是整个流量的基础，这一点很重要。

　　身为一家用户管理公司，理论上用户补贴强度应与用户表现呈正相关，即，补贴越多，刺激用户的日活越大，到2019年之前就会得到验证：2018年Q3，在用户参与计划中，每DAU达到0.25元的最高值，当期DAU环比净增870万，但2019年后，每DAU增幅不再与用户增长成正比，如2019年Q2-Q4，每DAU增幅在0.14元上下，但DAU环比出现加速增长。

　　也就是说，从2019年起，在用户管理方面越来越体现出“增长惯性”，一方面，当内容生态和用户总数达到一定规模时，增长就会逐步摆脱对补贴的依赖，补贴式热启动有逐渐退坡的可能，以此来缩小亏损;另一方面，2018年推出的免费小说产品米读到2019年底，DAU已接近千万，很大程度上缓解了主要产品用户增长的压力。

　　2020年上半年，单用户参与计划中的中日补贴维持在0.12元，而新增DAU略微回落，考虑到Q2宏观经济开始反弹，实体经济逐步复苏，用户开始忙于生产，移动互联网大盘或受此影响，亦有一定合理性，这也是对用户管理的压力测试：寻找补贴与DAU增长之间的平衡点，我们认为补贴行为对DAU在一定周期内仍有价值，且日补贴平衡点在0.1元左右。(将最近几个季度压力测试成绩和持续削减市场费用的综合因素结合起来估计)

　　关于用户获取，我们还发现单用户的访问费比去年同期下降了52.4%至3.3元，但新增安装用户的数量仍呈快速增长趋势，以补贴形式吸引新用户仍有增长空间，而且访问费还有进一步压缩的可能。

　　近两年来，无论是拉新补贴，还是以活动为导向的补贴，趣头条一直在努力压缩成本，寻求平衡，从用户的最终表现来看，削减市场费用对用户管理绩效影响不大。

　　因此，在接下来的用户管理工作中，趣头条应该重点做什么?

　　假如说总安装用户相当于用户管理的蓄水，那么到2019年底，总安装用户数将接近8亿，这是一个相当不错的数字，但是MAU/总安装用户数的下降显然表明，虽然存在着庞大的用户池，但转化率很难跟上业务发展，接下来趣头条应该重点考虑拉新补贴的使用效率和用户激活问题。

　　MAU/DAU则相对稳定，再次确认用户参与度补贴正逐步向平衡点靠近。

　　再次，对头条收入和用户管理关系进行分析。

　　为了进行精确的分析，我们决定抛弃ARPU这个常规的分析维度，引入总用户时间和总收入的关系，见下图。

　　如上图所示，单位小时收入=总收入/(DAU*DAU每日在线时长*90)，也就是一个季度DAU所产生的总使用时长下的单位时间变现能力，它比简单的ARPU更能说明企业当前的发展状况。

　　自2019年以来，趣头条DAU进入扩张期，但总体而言，单用户单小时收入基本稳定，也就是说，招商工作与用户管理大体保持同频增长。值得一提的是，2020年第二季度，受行业竞争和外部环境变化等因素影响，总用户的使用时间环比下降，但在此期间单位小时收入有明显增长：在宏观经济复苏的推动下，趣头条的用户规模优势扩大，转化为单位广告溢价能力。

　　同时我们有必要提醒趣头条：2020年Q2，在线用户总时长比上一年度下降约7亿小时，这意味着，在趣头条目前的品牌地位下，广告溢价空间相对狭窄，如果没有流量的规模效应，短时间内将面临严峻的增长问题。

　　此时，我们可以对开篇的一些疑问做一个大致的总结：

　　第一，在用户管理方面，趣头条已经有了一定的成长惯性，减少亏损补贴，争取扭亏应该是接下来的重点，如前面的分析，将用户参与日补贴降至0.1元，以4500万DAU的规模计算，季度投入至少能减少0.8亿元，2020年Q2运营亏损1.9亿元，单这一项就能为扭亏带来巨大的可能性，如果客源成本也能同步下降，短期内经营性扭亏是可望的;

　　二是单用户单位时间的广告转化率基本稳定，2020年315晚会暴露出趣头条的广告问题，短期内对整体业务必将产生一定的冲击，如果单位时间的广告转化率能稳定下来，一定时期内常规广告的溢价能力将冲抵不良广告的影响;

　　第三，从那以后，趣头条的目标仍然是深入挖掘现有用户的潜力，有效提高广告溢价，这需要提升自己的品牌，更重要的是，在这场互联网公司联合向下城要市场的运动中，他们可以获得更多的回报。2018年，趣头条获得阿里1.71亿美元可转债，将重点关注双方是否开展了战略合作。

　　以最近行业渗透率为例，虽然整体呈上升趋势，但近五个季度来，渗透率并未大幅上升，这应该引起管理层的足够重视：作为一个新兴企业，如果不能持续地跑赢大盘，有效地提高市场占有率，只把用户规模作为亮点，其发展基础显然是不够牢固的。

　　再次考虑是否存在“挤兑”风险的问题。

　　由于各种补贴大幅削减，趣头条2020年Q2新用户和用户参与计划的流动负债总额为2.04亿元，与去年同期相比，减少了1900万元，无论是从提现规则还是积分的内部循环(如即时奖励和游戏充值)，趣头条离挤兑风险还差得很远，而且财务状况基本可靠。

　　从短期来看，无论是管理用户还是对冲315风险，趣头条都有一定的空间，因此，我们希望借此机会对其长期增长问题进行评论。

　　从长远来看，可想而知，用户的增长会逐渐放缓，特别是在装机用户达到10亿人之后，这是不可避免的，为用户提供更多的产品选择，增加用户粘性，提高用户使用时间应该是重点。

　　近两年来，趣头条也进行了产品矩阵的扩张，从主站到米读网，再到米读网、游戏、直播等，内容逐渐丰富，但目前总时长的拉动作用还比较有限，这说明趣头条仍需加强产品运营能力，提升内容生态总粘性，特别是打造新的爆款产品。